警惕信用债“黑天鹅”事件

　　去年12月下旬以来，黑龙江惠佳贝、常州高力彩钢等两只中小企业集合债相继出现“代偿事件”。在此之前，11超日太阳债则刚刚由于发行人资金链濒临断裂而被停牌。一时之间，有关信用债的违约风险再次被市场聚焦。

　　分析人士表示，近两年我国债券市场刚刚经历了一轮高速扩容，其中各类中低等级信用债发行的爆发式增长尤为令人瞩目。然而，伴随着宏观经济增速逐步进入一轮放缓周期，部分信用债在还本付息上出现违约的“黑天鹅”事件， 2013年或还将频繁出现。

　　随着近两年来直接融资的大发展与债券市场的大扩容，从发行方来看，当前各类信用债的发行门槛相较以往已大大降低。例如，从城投债来看，当前城投债的发行主体已经全面扩大至一般地级市乃至区县级城投企业；而诸如中小企业集合债、交易所非上市公司私募债等新型信用债的创新推出，也使得更多资产规模较小、经营风险较大的低等级发行主体，能够以发行债券的方式，从债券市场上进行直接融资。在此背景下，相较于以往，当前信用债市场的整体兑付风险显然已经大大升高。

　　另一方面，从投资者的角度而言，在2012年年末信用债违约事件再次频繁出现的背后，却是大量新成立的债券基金、各类理财产品对中低评级信用债的“趋之若鹜”。例如，在片面追求高收益的利益驱动下，去年四季度以来，大量新发行的中低评级城投债普遍在一二级市场遭遇“哄抢”。而在2011年年中时，云南城投的违约风波，还一度令城投债遭遇恐慌性抛售。分析人士指出，时隔一年多之后，诸如城投债等高风险债券在市场上天壤之别的表现，事实上已经反映出信用债市场的过度泡沫化风险。

　　在当前信用债市场整体兑付风险显著升高与投资者过度追逐高收益相互交织的背景下，近期相关监管部门已经开始对此提出警示。2013年伊始，中央国债登记结算有限责任公司在2012年度债市年报中表示，“随着信用债市场的超速发展，特别是城投类债券的迅猛扩张，2013年信用债爆发倒债危机的可能性将会加大”。而在此之前，银行间市场交易商协会也警示称，未来要加快市场各类规则、各种处置机制的建设，为“违约事件的常态化”做好准备。

　　当前，伴随着金融脱媒化、利率市场化以及社会融资结构变化的进一步加剧，社会融资结构大变迁、直接融资大发展等金融生态的变革，正在债券市场上得到充分展现。尽管信用债市场未来整体的违约风险可能进一步凸显，但从债券市场自身发展、继续大力推动直接融资的角度来看，仍然不能因噎废食。

　　当前，我国信用债存量已突破6万亿元，成为世界第三大信用债券市场，结合西方发达国家信用债市场发展经验来看，债券投资无风险显然难以形成真正的市场，允许部分信用债发生违约、暴露风险，并利用市场化的手段解决兑付危机，显然有利于信用债市场长远健康发展。

　　从信用债违约风险防范的角度来看，分析人士指出，从平衡发行方、投资人两方面利益和风险来看，未来须从信用债发行定价、兑付担保等方面进行更为充分的风险补偿。当前，许多低等级信用债在发行利率的定价弹性上仍然不足，债券收益率、兑付担保对于违约风险的补偿仍需提升。而与此同时，从提升市场透明度与监管力度的角度来看，现有的信息披露、信用评级也需进一步完善和提高，以令投资者更为及时充分地了解企业经营及资金状况。除此之外，诸如更为严格的发行人监督管理机制等制度建设也须进一步加强，以积极防范信用债市场可能出现的信用风险。

关键词：黑天鹅