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　　山西汾酒(600809,股吧)：13年业绩有望继续高增长

　　机构：国都证券研究员：李韵

　　[摘要]

　　公司发布2012年业绩预增公告，实现营业收入64.79亿元，同比增长44.36%，实现归属上市公司股东净利润13.23亿元，同比增长69.45%，实现每股收益1.53元，略低于我们的预期。

　　1、四季度收入增速放缓，13年业绩有望开门红。四季度实现收入12.28亿元，同比增速仅为32.83%，环比下降14.45%。四季度实现净利润7926万，同比仅增长8.56%，环比大幅下降82.64%。我们认为这主要是由于集团提前实现百亿目标，公司今年销售目标实现之后，销售积极性不强造成的。从另一个角度来看，公司的销售实力有所保留，13年业绩实现开门红的可能性很大。

　　2、四季度费用投入增加。四季度公司净利率仅为6.45%，远远低于前三季度23%以上的水平，我们认为公司四季度应该是加大了费用投入，包括央视和地方卫视的广告投入，费用投入13年将继续增加，但随着规模的扩大，费用率有望平稳或略有下降。

　　3、产品结构实现成功升级。12年老白汾系列实现了成功提价，主打产品从10年、15年升级为20年汾酒。老白汾的提价是13年业绩高增长的重要保障，此外12年青花瓷销量约为2100吨，基数较低，13年的销量增速预计能接近20%。我们认为13年公司业绩的确定性来自于青花瓷的量增和老白汾的价升。此外，公司具备产品持续升级的能力，低端的杏花村酒具有很好的品牌基础，目前公司也开始加大对杏花村酒的宣传力度。

　　4、省内外市场有望继续保持高增长。公司12年省外过亿市场达到10个，预计13年能够达到14个。13年省内市场有望实现25%的增长，增长动力主要来自打假和打击晋北地区竞品抢占市场份额。我们认为13年收入实现30%左右的增长问题不大。

　　5、维持公司“短期-强烈推荐，长期-A”的投资评级。我们预计2012-2014年收入分别为64.79亿元、84.57亿元、107.18亿元，净利润分别为13.23亿元、19.08亿元、25.17亿元，每股收益分别为1.53元、2.20元、2.91元，对应13年动态PE为27.04倍，维持公司“短期-强烈推荐，长期-A”的投资评级。

　　风险提示：宏观经济下行导致白酒销量增速下滑，省外增速不达预期。

关键词：净利润