德国：发行审核以信息披露为中心

德国资本市场是欧洲最重要的资本市场之一。法兰克福交易所是德国最大的证券交易所，主要包含两大类市场：受欧盟监管的“监管市场”及交易所自行监管的“公开市场”。监管市场是严格的场内市场，受到严格的法律监管，分为“一般市场”和“高级市场”两个板块；“公开市场”分为“初级市场”和“第二上市报价板市场”。

金管局与交易所有明确分工

德国股票发行上市的监管职责由联邦金融监管局和交易所分别行使，金管局负责招股说明书的审核，交易所负责上市条件的审核，金管局与交易所的监管工作有明确分工，不是就同一份法律文件的双重审核。

金管局对招股说明书的审核。在德国，公开发行股票需要向投资者提供招股说明书，且须得到金管局的审核批准。金管局对招股说明书的审核，关注的是招股说明书的完整性、一致性和可读性。一般来说，金管局对招股说明书的审核不包括对准确性的审核。但如果在公开发行审核过程中，金管局有合理依据怀疑信息披露存在重大错误或者重大遗漏，则可以暂停公开发行，如果以上事项被证实，金管局可以禁止发行并且撤销核准。金管局审核团队总共有35人左右。具体项目审核小组由两到三人组成，按照操作流程进行审核。金管局对已核准企业建立了案例库，供审核团队参考，以保证标准的一致性。

交易所对上市条件的审核。法兰克福交易所对申请人是否符合上市条件进行审核。上市条件包括公司的财务指标、流动指标等。以“一般市场”为例，主要上市条件包括：至少3年的运营历史；预计上市股份市值不少于125万欧元；最小发行量为1万股；股份可自由流通等。法兰克福交易所上市决定由4人组成的交易所管理委员会做出。上市决定虽然是行政性的，但没有自由裁量权，只要发行人符合上市条件，交易所不得拒绝其上市申请。

股票发行上市的程序。对于首次公开发行，发行人首先向金管局提交招股说明书。在金管局批准招股说明书后，再向交易所递交上市申请。从递交招股说明书到股票开始挂牌交易，一般需要7—9周的时间。

金管局在收到材料后，第一次反馈时间一般为20个工作日。如果是增发交易或者发行人已经在欧盟其他国家受监管市场挂牌，则第一次反馈时间为10个工作日内。一般而言，招股说明书的核准过程大致需要6周或者更长的时间。

交易所在收到申请人的上市申请后，对上市条件进行审查。对不符合要求的申请，会要求公司提供补充文件。符合上市条件的，交由交易所管理委员会作出接受上市决定。从提交上市申请到股票挂牌交易，一般需要1—3周的时间。

上市审核不对企业作实质判断

德国的股票发行审核以信息披露为中心，德国交易所的上市审核也是形式审核，不对企业作实质判断。只要招股说明书满足完整性、一致性和可读性的要求，就会获得核准。交易所对上市条件的审核也是形式审核，一般不否决企业的上市申请。金管局和交易所不对公司财务状况好坏、经营风险高低、商业模式优劣等涉及公司实质经营的问题进行审查。这些问题由包括投资银行、律师和审计师在内的中介机构进行评估和判断，相关结论在招股说明书中充分披露。

德国股票发行注册制建立在中介机构归位尽责基础上，中介机构责任明确，实践中也得到严格执行。在德国，中介机构非常重视股票发行上市中的法律责任以及相应品牌风险，整体上能较好履行职责。招股说明书是重要的追责文件，按照德国法律的规定，招股说明书必须明确谁对真实性负责，必须由包括发行人、投资银行等在内的相关主体签字。此外，招股说明书财务部分亦需审计机构审计，并对财务报告承担责任。

关键词：招股说明书,审核,信息披露,上市条件,上市申请